近（jìn）年来，全国主（zhǔ）要交通集团在（zài）政府的主（zhǔ）导下，进行了大手笔（bǐ）的重组与整合（hé）。如2018年江苏省（shěng）重（chóng）组成（chéng）立江苏铁路投资（zī）发展有限公司并由（yóu）江苏（sū）交通控股集团控股；2020年山（shān）东（dōng）省主导山东高速吸收合（hé）并齐鲁高速后，成为首家万（wàn）亿级的省属交通集团；2021年四川（chuān）省两家交通集团四川交投集团和四（sì）川铁投集团（tuán）采（cǎi）取新设合并（bìng）的方式成立蜀道集团，即将达到万（wàn）亿级的省级（jí）交通集团。

       本文梳理了全国15家（jiā）省级交通集团的主要财（cái）务数（shù）据（jù），选取了资产（chǎn）规模超过6500亿（yì）的4家省级交通（tōng）集团，即（jí）山东高速集（jí）团（tuán）有限（xiàn）公司（山东（dōng）高速（sù））、蜀道投资集团有限公司（sī）（蜀（shǔ）道集团）、江苏交通控股（gǔ）有限（xiàn）公（gōng）司（江苏交控）和浙江省（shěng）交通（tōng）投资集团有限公（gōng）司（浙江交投），主要从财务视角，就资（zī）产结构、收入结构、利润结（jié）构等方面进行案例分析，得出主要省级交通集团的业（yè）务发展（zhǎn）模式（shì）。

       一、资产结（jié）构

       截至2021年6月末，山东高速、蜀道集团、江苏交控和（hé）浙（zhè）江交（jiāo）投4家集团的的资产总额分别达到10367亿元、9275亿元、6678亿元和6656亿元。资（zī）产规模最大（dà）的（de）2家集团，实际资（zī）产负债率（lǜ）（即将永续债还原为债（zhài）务后的负债率）达到75%左右；而资产规（guī）模较小的2家集团，资（zī）产负债（zhài）率低于70%。江（jiāng）苏交控的资产（chǎn）负债率明（míng）显低于（yú）另3家集团（tuán），这主要得（dé）益于其（qí）铁路资本金构成中，市州投入资（zī）本金规模较大而构（gòu）成江苏交控的（de）少数股东权益（yì）。而资产构成中，固定资产、无形（xíng）资产（chǎn）合计（jì）超过 85%，说明这4家集团都是（shì）以（yǐ）主责主（zhǔ）业投资为已任，其他相关业务投资规模较小。

       二（èr）、收入结构

       2020年，4家集团的营业收入分别（bié）达到1559.39亿元（yuán）、1663.4亿元、441.42亿（yì）元和1943.61亿元。除（chú）江苏（sū）交控外（wài），其（qí）他3家集团的营业收入都超过1500亿以上（shàng），浙江交（jiāo）投的营业收（shōu）入更是达到1944亿元，首（shǒu）次进入（rù）世界（jiè）500强，并位列第（dì）433位。从后面的（de）数据可以看出（chū），施（shī）工业务和贸易业务（wù）较少，是江苏交控营（yíng）业收入（rù）远低于另3家（jiā）集（jí）团的主要原因。

      4家集团已通（tōng）车（chē）的高速公路项（xiàng）目（mù）较多，分别达到96个（gè）、67个、57个（gè）和（hé）48个（gè），通车里程分（fèn）别达（dá）到7267公里、6490公里、4280公里和3226公里，分（fèn）别（bié） 占 全 省 通 车 里 程 的（de） 97.24%、79.73%、88%和63.3%。通行费收入是4大集团的核心业务收之一 ，2020年末分别达到239.31亿 元 、169.05亿元 、 253.88亿元和（hé）157.68亿元（yuán），分别达（dá）到营（yíng）业总收入（rù）的15.35%、10.16%、57.51%和8.11%，是4家集团（tuán）稳健运营（yíng）的基（jī）础和（hé）压舱（cāng）石。然（rán）而（ér）通行费收入的集中度（即收（shōu）入最多的5条通行（háng）费收入占通行费总收入）也较高 ，分别（bié）达到34.28%、 23.85%、44.35%和（hé）59.93%，尤（yóu）其中浙江高速，几（jǐ）乎达到60%。这也从另一个方（fāng）面说明，4家（jiā）集团中都（dōu）有大量（liàng）高（gāo）速（sù）公路可能处于微（wēi）利或亏损状态。施工业务收入是山（shān）东高速、蜀道集团和浙江交投重要的业务板块，分别占到营业收（shōu）入的22.12%、36.48%和12.95%，只有江（jiāng）苏（sū）交控没有开展施工业务。贸（mào）易业务上，除（chú）江苏交控外，山东（dōng）高速、蜀（shǔ）道集（jí）团和浙（zhè）江交投都有大（dà）量的贸（mào）易业务，占营业总（zǒng）收入比重分别（bié）达到（dào）43.56%、44.77%和62.17%，贸（mào）易业务是主要的（de）收入（rù）来源之一。浙江交投（tóu）集团 2020年营（yíng）业收入（rù）达到1944亿元，首次（cì）进入世（shì）界500强，并位列第433位。然而浙江交投（tóu）集团的贸易（yì）业务也（yě）面临较大的（de）风险，如已计（jì）提减值准（zhǔn）备达到（dào）25亿元，且仍（réng）有56亿（yì）元处（chù）于破产清算程序中（zhōng）。金融业务（wù）板块（kuài），除蜀道集团外，其余3家（jiā）集团的金融业（yè）务收入分别达（dá）到（dào）140.48亿（yì）元、54.07亿元（yuán）和86.15亿元（yuán），占营业（yè）总收和的比重分别（bié）达到9.01%、12.25%和4.43%。而蜀道集团的金融业务收入仅有4.2亿元，远低（dī）于另（lìng）外3家（jiā）集（jí）团。目前4家集团（tuán）都投（tóu）资大量铁路，然而2020年末4家（jiā）集团（tuán）的（de）铁路收（shōu）入都非常少（shǎo），与铁路投（tóu）资的规模（mó）严重（chóng）不匹配。

      三、利润结（jié）构

      从合并数据来（lái）年，2020年末，4家集团（tuán）的（de）营业利润分别为58.62亿元（yuán）、20.35亿（yì）元、47.76亿元（yuán）和115.71亿元，但其投（tóu）资（zī）收益分别达到94.8亿元、9.75亿元、47.76亿元和52.08亿元。也就是说，除蜀道集团外，山东高速（sù）、江（jiāng）苏交（jiāo）控和浙江交投的投资收益（yì）是营业利（lì）润（rùn）的重要组成部分。尤其（qí）是山东高速，其2020年的（de）投资收（shōu）益达到94.8亿元，而（ér）其营业利润为58.62亿元，即剔除投（tóu）资收益，则其日常业（yè）务处于亏损状态（tài）；江苏交控的情（qíng）况也类似，其（qí）2020年的投资收益（yì）与营业利润基本平衡（héng），即日常业务处（chù）于（yú）盈亏平衡状态。从（cóng）集（jí）团本部（bù）的数据来看，2020年（nián）末，4家集（jí）团本部的营业（yè）利（lì）润分别是24.79亿元、-20.84亿元、6.1亿元和（hé）47.67亿元（yuán），与（yǔ）此同时其本部的投资（zī）收益分别达（dá）到64.55亿元、4.33亿（yì）元、32.87亿元（yuán）和35.43亿元。也（yě）就是说，山东高速、江苏交控（kòng）2家集团（tuán）本部的投资收益远高于（yú）其营业利润（rùn）。另外，江苏交控的政府补贴（tiē）是其利润重要的组成部分。据（jù）统计，2019年（nián）—2021年，江苏交（jiāo）控分别获得30亿元、80亿元和80亿元政府（fǔ）补助，从（cóng）而导（dǎo）致江苏交（jiāo）控的（de）利（lì）润总额和（hé）净利润都远高（gāo）于（yú）山东高速和（hé）蜀道集团。

      四、上（shàng）市公司分析

      截至2021年6月，4家集团共控股14家上市公司（sī），分（fèn）别（bié）是山东（dōng）高速（sù）控股5家（山（shān）东高（gāo）速、山东路桥、威（wēi）海银行（háng）、齐鲁高速和（hé）山高（gāo）金融），蜀道（dào）集（jí）团控（kòng）股3家（jiā）（四川路桥、四川成渝（yú）、深冷股份（fèn）），江苏交控控股2家（宁沪高速、江苏租（zū）赁（lìn）），浙江交投控股4家（沪杭甬高速（sù）、浙（zhè）商证券、浙商（shāng）中拓、浙江交（jiāo）科）。

       从上市资产（chǎn）类（lèi）型来（lái）看，4家集（jí）团中，首先优质（zhì）运营高速公（gōng）路是上市资产（chǎn）中最（zuì）重要的（de）一块，如（rú）山东高速、齐鲁高速、沪宁高速、沪杭甬（yǒng）高速、成渝高（gāo）速；其次（cì）主要是金融机（jī）构，如威海银行、江（jiāng）苏（sū）租赁、浙商证（zhèng）券、山高金融；再（zài）其次就是（shì）施工板（bǎn）块，如四川路（lù）桥和山东路桥。

      从上市公（gōng）司收（shōu）入利润来看（kàn），蜀道集团、山东高速、江苏交控3家集团的上市公（gōng）司的收入占比集团收入在40%—50%。而浙江交投（tóu），因为其贸易类上市公司浙（zhè）商中拓营（yíng）收达到1090亿元 ， 占浙江交（jiāo）投营收入的62.17%。而4家（jiā）集团所属（shǔ）上市公司的利润则占全集团利润（rùn）的绝大部分，是各集团的利润贡献大户（hù）。

       从上（shàng）市公司收益（yì）率来看，4家集团所属上市公（gōng）司中（zhōng），高速板块的资（zī）产收（shōu）益率一般在（zài）10%以上（shàng）；金融借贷类业务的金融机构（gòu），因为其高杠杆特（tè）征，因此其净资产收益率较（jiào）高，一般在10%-15%；而证券公司，因（yīn）其强监管及杠（gàng）杆率（lǜ）较低，因（yīn）此（cǐ）净资产（chǎn）收益并不高。

从控（kòng）股（gǔ）股东持股（gǔ）比例来看，山东（dōng）高速、江苏（sū）交控和浙江交投的数据显示，对于有稳定盈利能（néng）力的高（gāo）速板块（kuài）、施工板块，持股比例较高，一般（bān）超过50%，最（zuì）高（gāo）的超过70%，这对于提升集团归母净利润较有利。而对于金融机构，因为（wéi）政策（cè）监管要求，持股比例就要低得多。

从二（èr）级（jí）市场（chǎng）表现（xiàn）来看，高速路（lù）板块尽管具有（yǒu）稳定的收入、利润及较高的分红能力，但是由于（yú）其未（wèi）来收入和利润预期增长不（bú）高，因此二（èr）级（jí）市场的表现并不突出，一般的PE（市价/每股净 利（lì）润 ）约（yuē）为 7-10倍水（shuǐ）平 ；PB（市（shì）价/每股净资产（chǎn））较低，有些甚至低于1。

五、金融（róng）业务

4家集团（tuán）中，山东高速、江苏交控和浙（zhè）江交（jiāo）投持有大量（liàng）金融（róng）资产（chǎn），且此板块的利润（或投资收（shōu）益）是3家集团盈利的重（chóng）要组成部分。山东高速（sù）金融（róng）服（fú）务业务板块营业收入140亿元（yuán），营业成本83亿元，收入对集团（tuán）总体贡献占比9.01%，净（jìng）利（lì）润对集团总体贡献占比56.59%，是（shì）山东高速的重要利润来源之一。江苏交控金融业（yè）务包括（kuò）控股的江苏金融（róng）租（zū）赁股份有（yǒu）限公司和江苏交通控股（gǔ）集团（tuán）财（cái）务有限公司，及参股的利安人寿保（bǎo）险（xiǎn）（14.09%）、南京银行（9.99%）、中（zhōng）国大地财产保（bǎo）险（xiǎn）（10%）。2020年金融板块收入61.84亿元（占比14%）、利润（rùn）总额20.23亿元（占比19.49%，若扣除80亿（yì）元补（bǔ）贴，则金融业务利润占比达到84.93%）。浙江交（jiāo）投金（jīn）融板块拥有证（zhèng）券、期货、保险、租（zū）赁等多加非银金融机（jī）构，并参股上海农村商业银（yín）行股份（fèn）有限公司，还设立了财务公司（sī），实现较为齐全的（de）金融产业布局。2020年浙江交（jiāo）投（tóu）金（jīn）融业务的（de）营业收入达到（dào）141.86亿元，净利润为20.71亿（yì）元，分别占全集团（tuán）的7.3%和24%，尤其是净利润（rùn），对于全集团影响较大。

       当然，4家集团对于（yú）金融板（bǎn）块的参（cān）控股模式（shì）也有差异。山东高速和浙江（jiāng）交投主要以控（kòng）股金融（róng）机构为主；而（ér）江苏交投除控股江（jiāng）苏租赁外，则（zé）主要以参股金（jīn）融机构（达到按权益法（fǎ）核算的条件（jiàn）而采用权益法核算），如南京银行、江苏银行（háng）等。此外，江苏交控还投资了（le）大（dà）量金融类股票（piào），如海通证券、华（huá）夏银行、交通银行、华泰证（zhèng）券、光大（dà）银行、中信建投（tóu）等。这类资（zī）产有稳定的现金分（fèn）红以及市（shì）值增长空间，以及较强的流动性，对于集团合理配置资产是非（fēi）常重要的。

      六、房地产业务（wù）

      通过（guò）山东高速、江苏交控和（hé）浙江交（jiāo）投（tóu）的（de）案（àn）例来看，3家集团的房地（dì）产业务，要（yào）么本来投资就不多（资产规模、营业收（shōu）入（rù）、利润等指标可以看出（chū）），如（rú）江苏交控2020年（nián）末房（fáng）地产板块资（zī）产余额19.74亿元；要么（me）已逐步转让房地（dì）产（chǎn）公司控股权，如山东高（gāo）速自2016年以来（lái）共退出房地产项（xiàng）目11个，收回投资超过30亿元。另（lìng）外典型案例是湖（hú）北交投，该（gāi）集团通过（guò）参股方式（shì）与碧桂（guì）园合作7个房地（dì）产项目，湖北交（jiāo）投仅持股49%，项（xiàng）目推进均以碧桂园（yuán）为主（zhǔ）；并以同样的方（fāng）式与华侨城合作（zuò）襄阳华侨城文旅项目。

      七、投资业务

      在集团合并（bìng）报（bào）表层面，从绝（jué）对金额来看， 最（zuì）高的（de）是山东高（gāo）速，近3年年均投资收益达（dá）到70亿（yì）元；其（qí）次是浙江交投，3年平（píng）均也达到30亿以上（shàng）。从投资（zī）收（shōu）益与利润总额的（de）占（zhàn）比来看，同（tóng）样山东高速的占比最高。

从（cóng）集团本部报表层面（miàn），蜀道集（jí）团（tuán）亏损（sǔn）规模（mó）巨大，而另3家集团则连（lián）续盈利，尤其是（shì）浙江交投（tóu），其（qí）盈利（lì）规（guī）模巨（jù）大，达到集（jí）团合并的50%。投资收益方（fāng）面，浙江交投的金额最大，年平均达到（dào）35亿元左右；而山东高（gāo）速、江苏交控的投资收益都（dōu）超过利润（rùn）总（zǒng）额，也就是说若没（méi）有投资（zī）收益，集（jí）团本部也（yě）是（shì）亏损（sǔn）严重。

从投（tóu）资收益构成来看，山东高速（sù）、江（jiāng）苏交控和（hé）浙江交投的投资收益构成主要是资产处置、投（tóu）资（zī）分红和权益（yì）法核算下（xià）的投资收益（yì）。

从投资收益的现金（jīn）回（huí）流来看，山东高速 、 江苏交控和浙江交（jiāo）投3家集团的投资（zī）收（shōu）益中，现金回笼较（jiào）好。如山东高速（sù），投资（zī）分（fèn）红预计（jì）在50亿元，资产处置收益达到16亿（yì）元，合计66亿（yì）元；江苏（sū）交控（kòng）投资分红预计在6亿元，资产处置收益达到9亿元（yuán），合计（jì）15亿（yì）元；浙江交投的资产处（chù）置收益（yì）14.73亿元、投资分红18.78亿元，合计达到34.5亿元。

八（bā）、结论及建议

      综合前面（miàn）的对（duì）比（bǐ）分（fèn）析，我（wǒ）们可以发（fā）现，我国（guó）交通集团适用（yòng）的业务模式（shì）主要有以下方面（miàn）。

1.高速公路和铁路（lù）投资，是全国主（zhǔ）要交通集团的主责主业，也是他们的（de）使（shǐ）命所在。这类资（zī）产规模占到85%以上，高速公（gōng）路通行费收（shōu）入也是这类交通集（jí）团稳健经营的压舱石和稳定（dìng）器。

2.施工（gōng）业务，是这类交通集（jí）团的重（chóng）要收入和利润来源。从产业链的角度也符（fú）合业务发展（zhǎn）逻辑，即高速公路和铁路投资（zī）业（yè）务，必须带来施（shī）工（gōng）业务需求（qiú），而（ér）若集团内（nèi）部具有施工业务的能力，那么可（kě）顺理成章承（chéng）接相应施工业务，从而带来施工（gōng）业务收入和（hé）利润。

3.投资业务，是这类（lèi）交通企业的重要利润源泉。我们知道，这类交（jiāo）通集团（tuán）持有大量（liàng）基础设施资产，既可以产生稳定的现（xiàn）金流，也能融入长期限的资金，因此（cǐ）这类交（jiāo）通集团，可以充分利用这一优势，从盈利性、流动性、资（zī）金匹配（pèi）度等因素，综合考虑投资资（zī）产（chǎn）配（pèi）置，从而既提升公司（sī）盈利能力，也保证资产有较强变现能力，从而保（bǎo）障资（zī）金链安全。当然在论（lùn）证投资（zī）业务时，还要结合（hé）税收筹划、利润分布等（děng）角度（dù），充分考虑投资主体是集团总部（bù）、还是分子公司的问题。

4.金融业务，是这类交（jiāo）通企业的重要利润来源之一。我们知道，我国的金融（róng）业务（wù），凭（píng）借其牌（pái）照经（jīng）济而实现稳定（dìng）的利润，这（zhè）对（duì）于这类交通集团来说，是重（chóng）要的利润来源之一。当然，金融业务（wù）涉及（jí）参股与（yǔ）控股的不同，影（yǐng）响也不（bú）一（yī）样（yàng），建议这（zhè）类集团的投资（zī）此类资产时，综合（hé）考虑营运能（néng）力、资产负债、流动性、监管要求等因素。

5.房地产业（yè）务，都（dōu）不是这类交通集团的重（chóng）点所在。如山东高速早在（zài）2016年就开始退出部分房（fáng）地（dì）产（chǎn）项目，或湖北交投更多（duō）以参股的模式参与房地产（chǎn）业务。

6.资产证券化，4家（jiā）集（jí）团（tuán）都将大量核（hé）心主业资（zī）产进行上（shàng）市。但（dàn）在高速资产估值（zhí）不高的背（bèi）景下，基于财务战略的角度，各家公司对此类资产的持股比例基本（běn）一致（zhì），即持（chí）有较高的股比。

7.智慧交通，是积极探（tàn）索（suǒ）转型升（shēng）级的着力点（diǎn）。据了解（jiě），浙江交投（tóu）成立了浙江交科（kē），重（chóng）点（diǎn）拓展交通（tōng）新材料板（bǎn）块、交通工程板（bǎn）块两大主业板块（kuài）。蜀道（dào）集团在成立时，就将智慧（huì）交通作为（wéi）四（sì）大板（bǎn）块之一，并成立了数字交通集团 ， 统筹推进智（zhì）慧交通业务（wù）； 此外，蜀（shǔ）道（dào）集团还与（yǔ）阿里（lǐ）、华为等成立联合（hé）实验室，就车路（lù）协同等（děng）进行科技攻关。